Oferta pública inicial

Una oferta pública inicial ( OPI ) o lanzamiento de acciones es una oferta pública en la que las acciones de una empresa se venden a inversores institucionales ^{[ 1 ]} y, por lo general, también a inversores minoristas ^{[ 2 ]} . Una OPI suele estar garantizada por uno o más bancos de inversión , que también se encargan de que las acciones coticen en una o más bolsas de valores . Mediante este proceso, conocido coloquialmente como salida a bolsa o cotización en bolsa , una empresa privada se transforma en una empresa pública . Las OPI pueden utilizarse para captar nuevo capital social para las empresas, para monetizar las inversiones de accionistas privados como los fundadores de la empresa o los inversores de capital privado , y para facilitar la negociación de las participaciones existentes o la captación de capital futuro al convertirse en una empresa cotizada.

Cuando una empresa comienza a cotizar en bolsa, el dinero pagado por el público inversor por las acciones recién emitidas va directamente a la empresa ( oferta primaria ), así como a los primeros inversores privados que opten por vender la totalidad o una parte de sus participaciones ( ofertas secundarias ) como parte de la OPV. ^{[ 3 ]} Por lo tanto, una OPV permite a una empresa acceder a un amplio grupo de inversores potenciales para obtener capital para su crecimiento futuro, el pago de deudas o el capital circulante . ^{[ 3 ]}

Tras la salida a bolsa, las acciones se negocian libremente en el mercado abierto, en lo que se conoce como capital flotante. Las bolsas de valores estipulan un capital flotante mínimo, tanto en términos absolutos (el valor total determinado por el precio de la acción multiplicado por el número de acciones vendidas al público) como en proporción al capital social total (es decir, el número de acciones vendidas al público dividido por el total de acciones en circulación). Si bien la salida a bolsa ofrece muchas ventajas, también conlleva costes significativos, principalmente los asociados al proceso, como los honorarios bancarios y legales, y la obligación constante de divulgar información importante y, en ocasiones, sensible.

Los detalles de la oferta propuesta se divulgan a los posibles compradores en un extenso documento conocido como prospecto . La mayoría de las empresas realizan una OPV con la asistencia de una firma de banca de inversión que actúa como suscriptor. Los suscriptores brindan diversos servicios, incluyendo la ayuda para evaluar correctamente el valor de las acciones (precio de la acción) y establecer un mercado público para las acciones (venta inicial). También se han explorado y aplicado métodos alternativos, como la subasta holandesa, en varias OPV.

La forma más antigua de una compañía que emitía acciones públicas fue el caso de los publicanos durante la República Romana , aunque esta afirmación no es compartida por todos los estudiosos modernos. ^{[ 4 ]} Al igual que las sociedades anónimas modernas, los publicanos eran entidades jurídicas independientes de sus miembros, cuya propiedad se dividía en acciones o partes . ^{[ 5 ]} Hay evidencia de que estas acciones se vendían a inversores públicos y se negociaban en una especie de mercado extrabursátil en el Foro , cerca del Templo de Cástor y Pólux . El valor de las acciones fluctuaba, lo que fomentaba la actividad de los especuladores o cuestores . Solo quedan evidencias de los precios a los que se vendían las partes , la naturaleza de las ofertas públicas iniciales o una descripción del comportamiento del mercado de valores. Los publicanos cayeron en desuso con la caída de la República y el auge del Imperio . ^{[ 6 ]}

En Estados Unidos, la primera OPI fue la oferta pública del Bank of North America alrededor de 1783. ^{[ 7 ]}

Los procedimientos de las OPI se rigen por leyes diferentes en cada país. En Estados Unidos, las OPI están reguladas por la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC) en virtud de la Ley de Valores de 1933. ^{[ 8 ]} En el Reino Unido, la Autoridad de Cotización del Reino Unido (UK Listing Authority) revisa y aprueba los prospectos y gestiona el régimen de cotización. ^{[ 9 ]}

La planificación es crucial para una salida a bolsa exitosa. A continuación se destacan algunos pasos generales para la planificación ^{[ 10 ]} (simplificado, puede incluir más pasos):

1. desarrollar un equipo directivo y profesional impresionante
2. hacer crecer el negocio de la empresa con la vista puesta en el mercado público.
3. Obtener estados financieros auditados utilizando los principios contables aceptados por la IPO.
4. poner orden en la empresa
5. establecer defensas contra adquisiciones hostiles
6. desarrollar una buena gobernanza corporativa
7. crear oportunidades de rescate para personas con información privilegiada y aprovechar las ventanas de salida a bolsa.

Las OPV suelen involucrar a uno o más bancos de inversión conocidos como " suscriptores ". La empresa que ofrece sus acciones, denominada "emisor", celebra un contrato con un suscriptor principal para vender sus acciones al público. Posteriormente, el suscriptor se pone en contacto con los inversores para ofrecerles la venta de dichas acciones.

Una gran oferta pública inicial (OPI) suele estar garantizada por un consorcio de bancos de inversión, el mayor de los cuales actúa como suscriptor principal. Al vender las acciones, los suscriptores retienen una parte de los ingresos como comisión. Esta comisión se denomina margen de suscripción y se calcula como un descuento sobre el precio de venta de las acciones (denominado margen bruto ). Los componentes del margen de suscripción en una OPI suelen incluir (por acción): la comisión del gestor, la comisión de suscripción (obtenida por los miembros del consorcio) y la comisión (obtenida por el intermediario que vende las acciones). El gestor tiene derecho a la totalidad del margen de suscripción. Un miembro del consorcio tiene derecho tanto a la comisión de suscripción como a la comisión. Un intermediario que no pertenece al consorcio pero vende acciones solo recibe la comisión, mientras que el miembro del consorcio que le proporcionó las acciones retiene la comisión de suscripción. ^{[ 11 ]} Por lo general, el suscriptor principal/administrador, también conocido como el agente colocador , que suele ser el suscriptor que vende las mayores proporciones de la OPI, se lleva la mayor parte del margen bruto , hasta un 6-8% en algunos casos. ^{[ 12 ]}

Las OPV multinacionales pueden contar con varios sindicatos para gestionar los diferentes requisitos legales tanto en el mercado nacional del emisor como en otras regiones. Por ejemplo, un emisor con sede en la UE puede estar representado por el principal sindicato de venta en su mercado nacional, Europa, además de otras empresas del grupo que venden sus acciones en EE. UU., Canadá y Asia. Habitualmente, el principal suscriptor del grupo de venta principal es también el banco principal en los demás grupos de venta. ^{[ 13 ]}

Debido a la amplia gama de requisitos legales y a que es un proceso costoso, las OPV también suelen involucrar a uno o más bufetes de abogados con importantes prácticas en derecho bursátil , como los bufetes del Magic Circle de Londres y los bufetes de élite de Nueva York. ^{[ 3 ]}

Los historiadores financieros Richard Sylla y Robert E. Wright demostraron que antes de 1860, la mayoría de las primeras corporaciones estadounidenses vendían acciones directamente al público sin la ayuda de intermediarios como los bancos de inversión. ^{[ 14 ]} La oferta pública directa (OPD), como la denominan, ^{[ 15 ]} no se realizaba mediante subasta, sino a un precio de acción fijado por la corporación emisora. En este sentido, es similar a las ofertas públicas a precio fijo que constituían el método tradicional de salida a bolsa en la mayoría de los países fuera de Estados Unidos a principios de la década de 1990. ^{[ 13 ]} La OPD eliminaba el problema de agencia asociado a las ofertas intermediadas por bancos de inversión. ^{[ 14 ]}

La venta (asignación y fijación de precios) de acciones en una oferta pública inicial (OPI) puede adoptar diversas formas. Los métodos más comunes incluyen:

• contrato de mejores esfuerzos
• Contrato de compromiso firme
• Contrato de todo o nada
• Oferta comprada

Las ofertas públicas se venden tanto a inversores institucionales como a clientes minoristas de los suscriptores. Un vendedor de valores autorizado ( representante registrado en EE. UU. y Canadá) que vende acciones de una oferta pública a sus clientes recibe una parte de la comisión de venta (la tarifa que el emisor paga al suscriptor) en lugar de su cliente. ^{[ 3 ]} En algunas situaciones, cuando la OPI no es una emisión "caliente" (con baja suscripción) y cuando el vendedor es el asesor del cliente, es posible que los incentivos financieros del asesor y del cliente no estén alineados. ^{[ 3 ]}

El emisor suele permitir a los suscriptores la opción de aumentar el tamaño de la oferta hasta en un 15 % bajo una circunstancia específica conocida como opción de sobreasignación o greenshoe . ^{[ 3 ]} Esta opción se ejerce normalmente cuando la oferta se considera una emisión "caliente", debido a que está sobresuscrita. ^{[ 16 ]}

En Estados Unidos, durante el período inicial de silencio, los clientes reciben un prospecto preliminar, conocido como prospecto de advertencia . Este prospecto recibe este nombre debido a una advertencia en negrita de color rojo impresa en su portada. La advertencia indica que la información de la oferta está incompleta y puede estar sujeta a cambios. La redacción exacta puede variar, aunque la mayoría sigue aproximadamente el formato del prospecto de advertencia de la salida a bolsa de Facebook. ^{[ 17 ]} Durante el período de silencio, las acciones no pueden ofrecerse a la venta. Sin embargo, los corredores pueden recibir manifestaciones de interés de sus clientes. En el momento del lanzamiento de las acciones, una vez que la Declaración de Registro haya entrado en vigor, las manifestaciones de interés pueden convertirse en órdenes de compra, a discreción del comprador. Las ventas solo pueden realizarse mediante un prospecto final aprobado por la Comisión de Bolsa y Valores (SEC). ^{[ 3 ]}

El último paso en la preparación y presentación del prospecto final de la OPI consiste en que el emisor contrate a una de las principales imprentas financieras, que imprimen (y hoy en día también presentan electrónicamente ante la SEC ) la declaración de registro en el Formulario S-1. Normalmente, la preparación del prospecto final se realiza en la imprenta, donde en una de sus múltiples salas de conferencias, el emisor, sus asesores legales, los asesores legales de los suscriptores, los suscriptores principales y los contadores/auditores del emisor realizan las últimas correcciones y revisiones, culminando con la presentación del prospecto final por parte de la imprenta financiera ante la Comisión de Bolsa y Valores. ^{[ 18 ]}

Antes de las acciones legales iniciadas por el Fiscal General de Nueva York, Eliot Spitzer , que más tarde se conocerían como el acuerdo de ejecución del Acuerdo Global , algunas grandes firmas de inversión habían iniciado una cobertura de investigación favorable de las empresas en un esfuerzo por ayudar a los departamentos de finanzas corporativas y divisiones minoristas dedicadas a la comercialización de nuevas emisiones. El tema central de ese acuerdo de ejecución ya había sido juzgado en los tribunales. Implicaba el conflicto de intereses entre los departamentos de banca de inversión y análisis de diez de las mayores firmas de inversión de Estados Unidos. Todas las firmas de inversión involucradas en el acuerdo habían participado en acciones y prácticas que habían permitido la influencia indebida de sus analistas de investigación por parte de sus banqueros de inversión que buscaban honorarios lucrativos. ^{[ 19 ]} Una violación típica abordada por el acuerdo fue el caso de CSFB y Salomon Smith Barney , que fueron acusados ​​de participar en la manipulación indebida de OPI "calientes" y emitir informes de investigación fraudulentos en violación de varias secciones de la Ley del Mercado de Valores de 1934 .

Una empresa que planea una oferta pública inicial (OPI) suele designar a un gestor principal, conocido como coordinador de la oferta , para que la ayude a determinar el precio adecuado para la venta de las acciones. Existen dos métodos principales para determinar el precio de una OPI: la empresa, con la ayuda de sus gestores principales, fija un precio (método de precio fijo), o bien, el precio se determina mediante el análisis de datos confidenciales sobre la demanda de los inversores, recopilados por el coordinador de la oferta (método de fijación de precios ) .

Históricamente, muchas OPV se han valorado por debajo de su precio inicial. El efecto de esta situación es generar interés adicional en la acción y un rápido aumento de su precio cuando comienza a cotizar en bolsa (conocido como "pop de OPV"). La especulación , es decir, la venta rápida de acciones para obtener ganancias , puede generar beneficios significativos para los inversores que adquirieron acciones de la OPV al precio de oferta. Sin embargo, una OPV por debajo de su precio conlleva la pérdida de capital potencial para el emisor. Un ejemplo extremo es la OPV de theglobe.com , que contribuyó a alimentar la "manía" de las OPV de finales de la década de 1990, durante la era de internet. Emitida por Bear Stearns el 13 de noviembre de 1998, la OPV se valoró en 9 dólares por acción. El precio de la acción aumentó rápidamente un 1000% el primer día de cotización, alcanzando un máximo de 97 dólares. La presión vendedora de los inversores institucionales que especulaban con las acciones acabó haciendo que la acción volviera a bajar, cerrando el día a 63 dólares. Aunque la empresa recaudó alrededor de 30 millones de dólares con la oferta, se estima que, teniendo en cuenta el nivel de demanda y el volumen de operaciones, podrían haber dejado escapar más de 200 millones de dólares.

El riesgo de sobrevaloración también es un factor importante. Si una acción se ofrece al público a un precio superior al que el mercado está dispuesto a pagar, los suscriptores podrían tener dificultades para cumplir con sus compromisos de venta. Incluso si venden todas las acciones emitidas, su valor podría caer el primer día de cotización. En ese caso, la acción podría perder liquidez y, por lo tanto, aún más valor. Esto podría ocasionar pérdidas para los inversores, muchos de los cuales son los clientes más importantes de los suscriptores. Quizás el ejemplo más conocido sea la salida a bolsa de Facebook en 2012.

Por lo tanto, los suscriptores toman en consideración muchos factores al fijar el precio de una OPI, y tratan de alcanzar un precio de oferta lo suficientemente bajo como para estimular el interés en la acción, pero lo suficientemente alto como para recaudar una cantidad adecuada de capital para la empresa. Al fijar el precio de una OPI, los suscriptores utilizan una variedad de indicadores clave de rendimiento y medidas no GAAP. ^{[ 20 ]} El proceso de determinar un precio óptimo generalmente implica que los suscriptores ("consorcio") organicen compromisos de compra de acciones de los principales inversores institucionales.

Algunos investigadores (Friesen y Swift, 2009) creen que la subvaloración de las OPI no es tanto un acto deliberado por parte de los emisores y/o suscriptores, sino más bien el resultado de una reacción exagerada por parte de los inversores (Friesen y Swift, 2009). Un método potencial para determinar la subvaloración es mediante el uso de algoritmos de subvaloración de OPI . Otros investigadores han descubierto que las empresas con mayores ingresos provenientes de la comercialización de tecnología basada en licencias presentan una mayor subvaloración de las OPI, mientras que el stock de patentes de una empresa mitiga este efecto. ^{[ 21 ]}

Una subasta holandesa permite que las acciones de una oferta pública inicial se asignen únicamente en función de la agresividad del precio, y todos los postores ganadores pagan el mismo precio por acción. ^{[ 22 ] [ 23 ]} Una versión de la subasta holandesa es OpenIPO , que se basa en un sistema de subasta diseñado por el economista William Vickrey . Este método de subasta clasifica las ofertas de mayor a menor y luego acepta las ofertas más altas que permiten que se vendan todas las acciones, y todos los postores ganadores pagan el mismo precio. Es similar al modelo utilizado para subastar letras , pagarés y bonos del Tesoro desde la década de 1990. Antes de esto, las letras del Tesoro se subastaban mediante una subasta discriminatoria o de pago por oferta, en la que los distintos postores ganadores pagaban cada uno el precio (o rendimiento) que ofrecían, y por lo tanto, los distintos postores ganadores no pagaban todos el mismo precio. Tanto las subastas discriminatorias como las de precio uniforme o "holandesas" se han utilizado para las OPI en muchos países, aunque hasta ahora solo se han utilizado subastas de precio uniforme en los EE. UU. Entre las grandes subastas de OPV se incluyen las de Japan Tobacco, Singapore Telecom, BAA Plc y Google (ordenadas por el volumen de los ingresos).

Una variante de la subasta holandesa se ha utilizado para sacar a bolsa a varias empresas estadounidenses, entre ellas Morningstar , Interactive Brokers Group , Overstock.com , Ravenswood Winery, Clean Energy Fuels y Boston Beer Company . ^{[ 24 ]} En 2004, Google utilizó el sistema de subasta holandesa para su oferta pública inicial. ^{[ 25 ]} Los bancos de inversión tradicionales estadounidenses han mostrado resistencia a la idea de utilizar un proceso de subasta para realizar ofertas públicas de valores. El método de subasta permite un acceso equitativo a la asignación de acciones y elimina el trato preferencial que los suscriptores otorgan a los clientes importantes en las OPI convencionales. Ante esta resistencia, la subasta holandesa sigue siendo un método poco utilizado en las ofertas públicas estadounidenses, aunque se han realizado cientos de OPI mediante subasta en otros países.

Para determinar el éxito o el fracaso de una subasta holandesa, es necesario considerar objetivos contrapuestos. ^{[ 26 ] [ 27 ]} Si el objetivo es reducir el riesgo, una OPI tradicional puede ser más eficaz porque el suscriptor gestiona el proceso, en lugar de dejar el resultado en parte al azar en cuanto a quién elige pujar o qué estrategia elige cada postor. Desde el punto de vista del inversor, la subasta holandesa permite a todos el mismo acceso. Además, algunas formas de la subasta holandesa permiten al suscriptor ser más activo en la coordinación de las pujas e incluso comunicar las tendencias generales de la subasta a algunos postores durante el período de pujas. Algunos también han argumentado que una subasta de precio uniforme es más eficaz para el descubrimiento de precios , aunque la teoría en la que se basa es el supuesto de valores privados independientes (que el valor de las acciones de la OPI para cada postor es totalmente independiente de su valor para los demás, aunque las acciones se negociarán pronto en el mercado secundario). Las teorías que incorporan supuestos más apropiados para las OPV no concluyen que las subastas a sobre cerrado sean una forma eficaz de determinar precios, aunque posiblemente alguna forma modificada de subasta podría dar un mejor resultado.

Además de la amplia evidencia internacional que demuestra que las subastas no han sido populares para las OPI, no existe evidencia en EE. UU. que indique que la subasta holandesa tenga un mejor desempeño que la OPI tradicional en un entorno de mercado desfavorable. La OPI mediante subasta holandesa de WhiteGlove Health, Inc., anunciada en mayo de 2011, se pospuso en septiembre de ese mismo año, tras varios intentos fallidos de fijar el precio. Un artículo del Wall Street Journal citó como razones que "la mayor volatilidad del mercado bursátil y la incertidumbre sobre la economía global han hecho que los inversores sean cautelosos a la hora de invertir en nuevas acciones". ^{[ 28 ] [ 29 ]}

Según la legislación estadounidense sobre valores, existen dos periodos de tiempo, conocidos como «periodos de silencio», durante una oferta pública inicial (OPI). El primero, al que se hace referencia anteriormente, es el periodo posterior a la presentación del formulario S-1 de la empresa , pero anterior a que la SEC declare efectiva la declaración de registro. Durante este periodo, los emisores, los directivos de la empresa, los analistas y otras partes interesadas tienen prohibido por ley hablar o promocionar la próxima OPI (Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU., 2005).

El otro «período de silencio» se refiere a un período de 10 días naturales posteriores al primer día de cotización pública de una OPI. ^{[ 30 ]} Durante este tiempo, los directivos y los suscriptores involucrados en la OPI tienen prohibido emitir previsiones de ganancias o informes de análisis sobre la empresa. Una vez finalizado el período de silencio, generalmente los suscriptores inician la cobertura de análisis sobre la empresa. Existe un período de espera de tres días para cualquier miembro que haya actuado como gestor o cogestor en una oferta secundaria. ^{[ 30 ]}

No todas las OPV son elegibles para la liquidación mediante entrega a través del sistema DTC , lo que requeriría la entrega física de los certificados de acciones al custodio del banco agente de compensación o un acuerdo de entrega contra pago (DVP) con la empresa del grupo vendedor.

El "beneficio especulativo" se refiere a la situación que se da en el mercado de valores antes e inmediatamente después de la oferta pública inicial (OPI) de una empresa (o cualquier nueva emisión de acciones). Un "inversor especulativo" es una persona que suscribe la nueva emisión esperando que el precio de las acciones suba inmediatamente al comenzar a cotizar. Por lo tanto, el beneficio especulativo es la ganancia financiera que obtiene dicha persona como resultado del aumento del valor de las acciones. Este término es más común en el Reino Unido que en Estados Unidos. En EE. UU., a estos inversores se les suele llamar especuladores, porque adquieren acciones en la oferta y luego las revenden inmediatamente el primer día de cotización.

Antes de 2009, Estados Unidos era el principal emisor de OPV en términos de valor total.

• Oferta pública alternativa
• Oferta pública directa
• Oferta pública sin cotización
• Adquisición inversa
• Empresa de informes más pequeña
• empresa de adquisición con fines especiales
• capital de riesgo

• Base de datos de Nasdaq con todas las ofertas públicas iniciales de EE. UU. desde enero de 1997.